(福州大学管理学院金融系，福建 福州 350002)
摘 要：股价指数是国民经济的“晴雨表”，股价指数的波动在影响着国民经济发展的同时也受着宏观经济因素的影响。本文从经济发展水平、财政政策和货币政策以及新股发行几个方面，通过实证数据，分析了影响股价指数的国内宏观因素。
关键词：股价指数；影响因素；计量分析
中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1007—6921(2007)07—0029—02
2005年12月沪深股市开始回暖，从1 150多点一路上涨到现在的1 900点左右，前几年深受创伤的股市投资者终于彻底摆脱了熊市阴影，深套其中的股民开始解套、获利，重新燃起了投资者对中国资本市场的信心。股市从宏观和微观两个方面影响着国民经济的发展，股指的涨跌时刻牵动着股民的神经。因此，分析影响股价指数涨跌的因素有较大的意义。
1 文献回顾
由于我国的资本市场还处于幼年期，和国外的资本市场还有很大的差距。针对我国的国情，王国刚(2000)认为股市波动与国民经济运行和企业经营业绩存在明显的异动关系。唐齐鸣、李春涛(2000)对影响上海股市波动的因素进行了分析，发现政策、扩容和消息是主要的影响因素，其中政策因素的影响最大。李惠男(2001)则认为经济增长、货币政策以及中国加入WTO都对股价指数有积极的影响。吴振信、许宁(2003)认为上市公司融资量与股票指数的变化呈现明显的正相关因素。李洪梅(2004)指出在中国证券市场进行投资，不能单纯相信中国经济的卓越成长，更应该从中国经济的运行周期来理解。秦熠群(2005)认为汇率作为股市的外生变量，直接影响到资本市场的运行走势，并且资本市场开发程度越高，其受汇率波动影响越大。
但是上述研究都或者仅对影响股价指数的个别因素进行分析，或者仅从理论上阐述这些影响因素，还没有研究将影响股价指数的宏观因素量化进行实证分析。本文则着重系统且量化分析影响股价指数的国内宏观因素，同时进行实证检验。
2 数据与变量
2.1 变量选择与解析
为了量化评估宏观因素对证券市场股票指数的影响，我们主要选取了以下变量作为模型变量。
2.1.1 上证综合指数。
在研究证券市场股票指数时，由于上海证券交易所和深圳证券交易所各自股票指数的基期指数及计算方法不同无法合并研究，因此本文选取了上证综合指数作为例来代表证券市场股票价格指数的变化。
2.1.2 经济发展水平指标。
在描述我国经济发展水平时，我们采用了国内生产总值、失业率、通货膨胀率三个变量。
2.1.3 财政政策和货币政策指标。
中央政府的财政政策和货币政策从多方面影响着证券市场的股票指数。财政政策我们主要选取政府每年的财政赤字作为变量，反映货币政策则采用货币供应量和利率。
2.1.4 证券市场扩容变量。
通常股市的扩容会由于资金被新股抽走而带来股指的下跌，但实际上，常常股市的扩容是在股指上涨的时期。
2.2 数据选取
由于数据的限制，本文以1991～2004年为样本区间，选取这期间的上证综合指数作为研究对象。上证综指每年的数据我们采用当年各月收盘价的平均值。具体各变量所需数据如下：
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变量说明：GPI每年平均股价指数，SRM发行新股筹资额，M货币供应量，ROU失业率，PI居民消费价格指数，FD财政支出差额，R利率，GDP国内生产总值。
3 模型分析
3.1 模型设计
我们建立一个能够反映我国证券市场股票价值指数的宏观影响因素的计量经济联立方程模型来进行分析和验证。
我们选取了1个内生变量、3个滞后内生变量、6个外生变量。
我们根据变量间的相互关系构造模型方程如下：
GPI=C(1)+C(2)×GDP+C(3)×ROU+C(4)×FD+C(5)×R+C(6)×M+C(7)×SRM+C(8)×GDP(-1)+C(9)×FD(-1)+C(10)×GPI(-1)
这个方程反映了我国证券市场上的股票价格指数与国内宏观因素之间的线性关系。
3.2 模型估计及检验
本模型参数估计采用时间序列数据，样本区间为1991～2004年，模型估计运用普通最小二乘法，估计结果：
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注：居民消费价格指数对上证综合指数的影响在分析中无法通过显著性检验，因此被删除。参数估计方程结果：
GPI=2179.23-0.097716×GDP-1055.43×ROU-0.087029×FD+130.8857×R+0.006631×M+0.37193×SRM+0101559×GDP(-1)+0.616664×FD(-1)+0.468336×GPI(-1)
方程实际值、拟合值与残差如表3所示：
由此可见，本模型估计出来的参数反映了其经济意义；实际值与拟合值的匹配程度较好，残差项取值保持在可以接受的范围内；在0.05显著性水平下本模型通过了显著性检验；方程的拟合优度为0.999 9；各个估计参数在0.05显著性水平下能够通过参数的显著性检验。上述结论表明，本模型的参数估计结果具有一定的可信度。
4 结论
通过上述的实证分析，对于影响证券市场股价指数的因素我们可以总结如下：
4.1 经济发展水平与股价指数不呈单一关系
4.1.1 居民消费价格指数对股价指数影响不明显。在分析中我们可以发现居民消费价格指数对证券市场股价指数的影响无法通过显著性检验。实际上，已经有许多研究表明在决定居民储蓄和投资行为的因素中名义利率比实际利率的影响更为显著，人们对通货膨胀率的敏感度较低。因此，在我们的实证检验中可以发现居民消费价格指数对股价指数影响不明显。
4.1.2 GDP与当年上证综指的相关系数为负，且存在正向的滞后效应。自改革开放以来，我国的经济水平一直都保持着高速的增长。从理论上说GDP的增长会促使上市公司业绩变好，股民收入增加，促进股市的繁荣从而股价指数攀升。事实上，股市从1990年12月建立至今十几年伴随着经济的高速稳定发展却不断在经历着跌宕起伏，股票市场的运行与GDP之间并未表现出一致的官系，甚至从计量分析上体现出的GDP与上证综指的相关系数为负。这是由于我国股票市场的发展尚处于幼年期，尚不规范，在一定程度上是政策市、消息市，投资者对当年经济增长对股市的作用并不乐观。而上一年的GDP的增长给股价指数却能带来积极的影响，这体现了经济增长对股市的滞后效应。
4.1.3 失业率与股价指数呈负相关关系。
失业率也是衡量经济发展水平的一个重要指标。失业率与股价指数之间呈负相关关系。失业率增加则社会福利水平下降，失业者增多。他们首先要解决的是温饱问题，会将原有的储蓄和投资变成消费，消费能力下降了自然投入股市的资金量也会有所萎缩，从而企业产品的市场变小，导致利润下降，综合作用导致股价指数下滑。
因此，总的来说经济的发展会在一定程度上促进股市的繁荣，但经济发展并不会和股价指数呈现简单的一致关系。
4.2 财政政策对股价指数的影响呈滞后效应
在衡量政府的财政政策时，我们主要采用了财政赤字这个指标。实证表明，政府当年的财政赤字与上证综指呈现负相关关系，上一年的财政赤字与上证综指呈现更强的正相关关系。这说明了政府财政政策的滞后效应，政府若在当年采用积极的财政政策要在下一年才开始产生效用，而当年由于采用了积极的财政政策，财政赤字增加，中央政府必须发行国债以弥补赤字，反而对股价指数产生一定的消极作用。因此我们说积极的财政政策可以促进股市的繁荣，但有滞后效应。
4.3 货币政策对股价指数产生积极影响
我们主要从利率和货币供应量两方面来观察政府的货币政策。可以发现利率和货币供应量都和股价指数呈正相关关系。利率提高是紧缩的货币政策，而货币供应量的增加却是扩张性的货币政策，但它们却会同时给股市带来积极的影响。由于储蓄的收入效应，使得投资者财富增加，扩大了他们的消费能力和投资能力，从而在一定程度上促进了股市的发展。并且，储蓄具有刚性，利率的提高并不会大幅增加居民的储蓄。货币供应量的增加直接放松了银根，促进了投资和消费，带动经济的发展和股市的繁荣。因此，积极的货币政策对股市会产生促进作用。
4.4 股市的扩容对股价指数有正面作用
一般来说，新股的发行会抽走资金从而导致股指的下跌，但实证则表明股市的扩容伴随着股指的上升。新股的发行并不会大幅度影响其对原有股票的持有。而且为了保证发行的成功和市场的秩序，IPO或增发都常常选择股市繁荣时期来进行，证券监管机构也会倾向于选择在股指上升时期对新股放行。股市的扩容向投资者暗示股市的良性发展，进一步促进了股指的上升。因此，股市的扩容会对股价指数产生积极的促进作用。
因此我们说，要促进股市的健康稳定发展应该继续保持经济的快速发展，健全证券市场制度，加快市场化进程，保护投资者利益，树立投资者对股市的信心，运用积极的财政和货币政策对市场进行宏观调控，避免政府对市场的行政干预，让股市在市场的力量下逐渐完善。
［参考文献］
［1］ 中华人民共和国国家统计局．2005年中国统计年鉴.
［2］ 吴振信，许宁．我国资本市场指数波动的需求供给效应分析［J］．数量经济技术经济研究，2003，(12).
［3］ 李惠男，付晓梅．对股价指数变动影响因素的几点思考［J］．学术交流，2001，(1).
［4］ 秦熠群．人民币汇率升值对资本市场影响分析［J］．河南金融管理干部学院学报，2005，(12).
［5］ 李洪海．中国经济周期对股市投资的影响［J］．经济经纬，2004，(6).